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独立投资人。现任某互联网金融公司研发总监。 投资理财书籍《资产保卫战:一生受用的投资理财计划》作者。

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“327国债”事件--中国证券市场史话(十)  

2010-04-05 23:25:00|  分类: 中国证券市场史话 |  标签: |举报 |字号 订阅

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        1992年底,上海证券交易所在国内第一个开办国债期货交易,该交易由当时的上交所总经理尉文渊大力推进,但尉文渊无论如何也没有想到,由于交易规则的过于稚嫩,在国债期货交易中已经先天性的埋下了一枚核弹。
  1993年10月25日,北京商品交易所率先推出国债期货交易。同日,上海证券交易所也向全社会公众开放国债期货交易。
    1994年10月以后,人民银行提高3年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补,国库券也同样进行保值贴补,保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间,大量机构投资者由股市转入债市,在市场上多空双方对峙的焦点始终是围绕对“327”国债品种到期价格的预测,1992年3年期国库券到期的基础价格已经确定为128.5元,但到期的预测价格还受到保值贴补率和是否加息的影响,市场对此看法不一,多空双方在148元附近大规模建仓,导致国债期货市场行情火爆。
  1994年至1995年春节前,全国开设国债期货的交易场所陡然增到14家。这种态势一直延续到1995年,与全国股票市场的低迷的状态形成鲜明对照,形势似乎一片大好。
   “327”是国债期货合约的代号,对应1992年发行,1995年6月到期兑付的3年期国库券,该券发行总量是240亿元人民币。1992年3年期国库券到期的基础价格已经确定为 128.5元,但到期的预测价格还受到保值贴补率和是否加息的影响,市场对此看法不一,多空双方在148元附近大规模建仓,导致国债期货市场行情火爆。  
  1995年2月327合约的价格一直在147.80元—148.30元徘徊。
    995年春节过完,交易所开门,国债期货气氛不对。原先在市场上,多空双方都在打差价投机,期货价格随着保值贴补率的预期变化而变化,总体价格上扬,在振幅波动中缓慢上扬,多空阵营不明显。
  春节过后,在“327”上多空出现胶着战,上方空方压单之巨,长长长的一排,把电脑屏幕排满,几乎装不下;下方多方堆单,与空方单子长度一样长,电脑屏幕块排不下了。多空单子价格相差0.01元。双方均是压单惊人。
  在2月23日事件爆发之前,“327” 多空一直对峙胶着,各方都是大眼瞪小眼,“327”价格不涨不跌,足足两三个星期之久。这种局面可谓“前无古人,后无来者”,当时市场中人全都疑问,“327”这是怎么了?期货价格分歧是在补值贴补率预期上的分歧,可是,保值贴补率预期并无变化呀,从宏观经济指标是可以测算得出来的,是谁在拼命做多?是谁在视最基本的价值于无物?
  很快市场就传言,空头是管金生领军的万国证券和辽国发等一批机构,其中就包括德隆系的唐万新。
  而多头则以中经开为首,大批江浙资金跟随。
  空方的万国证券和管金生,那时节,在上海滩金融业是响铛铛的龙头人物,在管金生执掌万国期间,万国证券一级市场承销业务占全国总份额的60%,二级市场经纪业务占到全国总份额的40%。美国、英国的权威机构评定万国证券为中国第一大证券公司。  
   另一空方主力辽国发被视为证券期货界的一匹黑马,其董事长高岭,是证券市场操盘手出身,举凡股票、债券、期货、资金拆借市场,只要哪里能弄到钱,哪里有赚钱的机会,那里就有辽国发的身影,其操作手法大胆野蛮。
  多方的中经开则是以当时财政部直属,上海和江浙一带的私人大户有些也是实力非凡。
  此时,市场已经开始传言,说财政部拟对1995年6月到期的923券补贴利息,在原有9.5%票面利率上,在预期12%-15%保值贴补率上,财政部将另外单独给923券加息。327国债应该在1995年6月到期,它的9.5%的票面利息加保值补贴率,每百元债券到期应兑付132 元。但与当时的银行存款利息和通货膨胀率相比,“327”的回报太低了。于是有市场传闻,财政部可能要提高“327”的利率,到时会以148元的面值兑付。
  但上海三大证券公司之一万国证券的总裁管金生不这样看,他认为高层正狠抓宏观调控,财政部不会再从国库里割肉往外掏出16亿元来补贴327国债。
  当时市场上诸多投资机构的看法与管金生类似,都认为政府不可能一边宏观调控,一边拿钱补贴。有人士回忆道:市场机构都清楚中经开的背景,知道他们和财政部渊源深远,这个所谓贴息的传言,就是多头借助其财政部背景散布的谣言。
  与上述说法不同,此外还有市场传言称,有部分资金早就获得了消息,称“327”国债最后会由财政部以148元的价格兑付,而不是通常说的132元。在 1994年的,就已经有资金在135元的价格,大举入市,95年1月,“327”国债期货就已经上涨到145元,前期资金已经赚的盆满钵溢,几百万本金翻做几千万,几千万本金翻做几亿了。
  也就是在这种传言的大背景下,多空双方各自有所坚持,空方坚信自己对政策方向的判断,多方坚信自己对财政政策的理解,意见严重分歧,那决战自然在所难免。
    据尉文渊的回忆:2月7日,也就是春节后上班的第一天,尉文渊又一次出访美国和澳大利亚,按照邀请方的安排,他将于2月28日飞回上海。
  “交易所的人打电话给我让我快点回来,说好多事情要等着我处理。”最终,他临时决定改签机票提前回国。
   “21号到墨尔本机场临时换机票,由香港中转换成当天19:30东方航空飞上海的飞机。”由于航班延误,等飞机降落上海虹桥机场时,已经是22日凌晨了。急着往回赶的尉文渊,全然没有想到,他这样披星戴月赶回来的结果,是遇到了一场改变他人生命运的“金融风暴”。
   22日下午去交易所上班,海通证券总经理汤仁荣跑了过来。“小尉,现在多空打得很厉害,弄得不好要出事。”汤仁荣向尉文渊提供信息,多空对峙的焦点集中在 “327”上。
   “我一查,春节前后“327”持仓相差两倍,节前只有近50万口,节后达到150万口,这说明多空打得很激烈。”在尉文渊看来,150万口的持仓已经很高了。他果断决定:第二天上午10:30开会讨论交易所关于国债期货交易风险控制的新制度。
   据云,2月22日晚间,在尉文渊高度关注327的同时,管金生也在万国总部召开紧急会议。
   当时万国高层局面很乱,最后,管金生不得不喊了一声:“你们都不要说了,听我的吧!” 最后的决定:成立决策小组,具体负责“327”国债的操作决策;为了把损失减少到最低程度,2月23日必须尽力平仓;必须马上筹措一亿元资金,用以支付平仓后的亏损。
  可惜事与愿违。另一空方主力辽国发则在决战日反水了!万国的原定计划被彻底打乱。
    月23日上午,财政部发布了提高327国债利率的公告,百元面值的327国债将按148.5元兑付,多方中经开对政策把握正确,空方万国、辽国发败了。
  23日开盘后,在财政部公告的利好消息支持下,中经开等多方势不可挡,2月22日,327国债收盘为148.21 元,一开盘,多方就用80万口合约将327国债推升到了148.5元。按理论价值来看,此时327再上涨就超出了兑付价格,但期货讲求的就是“做势”!就是“逼空”!
   期货高手普遍认为,期货交易“势”在多方,原理是多方可以交得出来的钱,要比空方可以交得出来的券,要多得多。就327国债来说,多方的资金可以无限,而空方的327券总量不过240亿。
  多方可以凭借资金实力,疯狂拉高期货价格,赶在期货到期日前,空头要交券交割前,多方就把价格拉倒不可想象的高位,把空头逼的爆仓,逼其离场;爆仓空头被迫平仓离场之时,操作上就是买多平仓,又加剧了多头拉升气势,如此循环,空方必定惨死!
   就算空方资金雄厚,保证金跟得上,不会爆仓,但资金超级雄厚的多头可以不计价格地把货吃进来,等到现券交割的那一天,市场上根本没那么多可供交割的券!还是可以逼死空方。
    据传,辽国发在决战前夜又拼尽全力调集了3亿资金,在148.5元的价格上,辽国发的当家人高岭动用了几十家空方关系户,在148.50元的价位上打入100万口卖单, 10秒钟后,又继续打入了100万口卖单,企图把国债期货价格压下来,但没有成功,200万口空单顷刻间被吞没。价格迅速上涨到150元。可以想象下此时空方的心情,数亿资金、数十亿资金瞬间完蛋!
  这个时候,空头联盟瓦解,辽国发反水!高岭平仓空单,买进多单,转手做多。
  在高岭的买入下,使得“327”品种在一分钟内上涨2元,十分钟内上涨了3.77元,以极快的速度,327国债价格上涨到152.50元。“327”国债每上涨1 元,万国证券就要赔进去十几个亿!
  万国前夜筹划的方案彻底失败。
  在辽国发抛出200万口做空的时候,交易所已经发现其违规行为!
  按尉文渊事后接受媒体采访时的回忆来看,当时交易所的工作人员就已经向他汇报,场内出现异常情况,有个席位抛出了200万口!严重违规,远远超出了最高仓位额度!
  尉文渊当时指示“赶紧查!”
  最后交易部告诉他,一家叫“无锡国泰”的期货公司席位违规抛出了200万口大单。再一细查,是高岭他们——辽国发干的!
  就在交易所相关部门正在调查“无锡国泰”违规交易的问题时,中午时分,管金生来找尉文渊了,
  当天中午12点多,管金生向尉文渊提出了三个“帮忙”的请求。
  多年后,尉文渊对媒体描述了当时的场景:  
  “你能帮我忙吗?”管金生问。
  “什么事儿你说吧”
  “能不能给我增加点持仓量?”
  “40万口是统一规则,要我单独给你增加,这不行!”
  “你怎么了?”尉文渊进一步追问。
  “我可能超出了一些仓位。”
  “那就赶紧平仓!你怎么超仓的?”
  “你别问了,我是向其他证券公司借了一些仓位。”
  “赶紧平仓!这个别跟我商量。”
  管金生的第一个要求被尉文渊拒绝了。实际上,当时万国的持仓已远远超过40万口的规定。
  “第二个事情你能不能帮我忙?”
  “你说吧。”
  “交易所能不能发个通知?”
  “什么通知?”
  “就说到现在为止上海证券交易所没有接到财政部贴息的通知。”
  当听到管金生的第二个要求时,尉文渊愣住了。
  “没有接到文件是什么意思呢?到底是有还是没有?交易所没有权利发出这种模棱两可的通知,由此趟入多空争执的浑水。”尉文渊想,如果此通知一出,作为“三公”原则的铁定遵守者——交易所因此会被推上很尴尬的位置,这显然是不可取的。
  这一要求再次被拒绝了。
  “那能不能把交易停下来?”管金生第三次发难。
  “老管,我有什么理由把交易停下来?再拿什么理由恢复交易?什么时候恢复交易?你告诉我这个事情怎么做?”
   此时的尉文渊心里明白,交易所没有任何理由对市场传闻做任何动作,也没有任何理由停止下午的国债期货交易。即便是“327”事件当晚,财政部国债司还打电话过来,要求保证第二天正常交易。
   就这样,管金生离开了。
  据说,在管金生离开之后,辽国发的高岭也找尉文渊谈了话。
  当天中午11点,海通证券的老总汤仁荣也找过尉文渊,他十分肯定的说,市场要出事,必须马上采取措施。
  尉文渊当时的反应是:你怎么这样想?
  汤仁荣则回答道:你在国外已经半个月了,我可是在场上赌呢!
  尉文渊此时没有预料到事情最后会发展到那样严重,并没有采取严厉措施。
  双方下场博弈,其实都知道必然会有输赢结果,对自己的成败多少也有心理预期,但这种预期都是建立在交易规则不变更的前提下的,“327”国债期货恶战,最后财政部的公告改变了初始条件,这让输方难以心服,而不能心服口服的败者,必然会垂死挣扎!
  见劝说无果,汤仁荣很无奈,回到公司后严令海通证券各个营业部不许参与交易,不准开仓,也不准平仓,对多空双方两不相帮。
  1995年2月23日,下午16:15。
  尉文渊看了一下手表,离国债期货交易专场收市还剩15分钟。刚刚陪证监会期货部的两位客人谈完正事,便邀请他们来到了交易大厅,参观当时备受关注的国债期货交易。
  交易员们正专注地盯着盘面,一手接着报单电话,一手拨动着键盘。代号为“327”的国债期货价格正有节奏地跳着。
   在回忆起这段往事时,尉文渊谈到,那时“忽然间,怎么觉得今天交易大厅的气氛不对啊!”凭着敏锐的市场嗅觉,尉文渊觉察到市场出现了异动。此时,离国债期货交易收盘不到10分钟。
   隔着参观台放眼望去,虽然因近视眼没能看清数字,但“327”后面跟着的一串长长数字,引起了尉文渊的高度警觉。而场内交易员可以清晰地看到,这是 10569172口卖盘,价值约合人民币2000多亿元—一个交易屏幕险些“装不下”的天文数字。
  “我知道有问题了!”尉文渊当时脑海里立刻跳出一丝不祥之感。
  海通老总的紧急呼叫
  1995年2月23日,下午16:22分,收市前8分钟。
  海通老总汤仁荣察觉苗头不对,打电话找尉文渊,结果尉文渊不在。
  汤仁荣拿起电话对上交所的人狂喊:告诉尉总,把主机关了,停掉交易!别问为什么!
  这是制止327事件爆发的最后一次机会,可惜那会手机应用还不发达啊。
2000亿卖盘!
  16时22分13秒——此时,“327”成交价为151.30元。
  按照万国证券的持仓量和现行价位,一旦到期交割,它将要拿出60亿元资金,毫无疑问,这意味着万国证券的彻底消亡。
  于是,管金生拼死一击了!于16时22分13秒突然发难!
  刹那间,大量抛盘连续涌出,50万口!
  交易员可以清晰地看到,第一笔大单已经砸出……场内电话声此起彼伏,又一阵狂轰滥炸……
  收盘前,以730万口的一张超级大单,将“327”的价格强行压至147.40元收盘。
  屏幕上,最后8分钟的图形是个直陡陡的悬崖。
  万国在8分钟内,总共砸出1056万口卖单(当时需保证金14亿),卖盘合计超过2000亿,按照上交所的规定,国债期货交易1口为2万元面值的国债,如此算来,仅最狠一笔卖单,管金生砸出高达730万口的那笔卖单就价值1460亿元,而当时“327”国债总共有240亿元!
  把价位从 151.30打到147.50元,使当日开仓的多头全线爆仓。
  市场各界全都傻了!
  万国的最终行动令整个市场都目瞪口呆,若以收盘时的价格来计算,这一天做多的机构,包括像辽国发这样空翻多的机构都将血本无归,而万国不仅能够摆脱掉危机,并且还可以赚到42亿元!
    根据规则,国债期货收市后开始清算,交易所根据浮动盈亏计算会员的保证金损失,不足部分需要追缴。此时,工作人员在焦急地等待尉文渊的决定。
   尉文渊第一时间的反应是,告诉工作人员:不能动,今天的交易结果先不要发出去。
   思考了一会儿,尉文渊草拟了一份通知:
   “经初步调查,发现‘327’国债期货出现‘严重蓄意违规’迹象,交易所正在作进一步调查了解,请各会员单位等待通知。”写好后,他告诉工作人员立即将此通知发出去。而“严重蓄意违规”,成为后来调查组对“327”事件的性质认定。
   通知发出去后,尉文渊立即通过电话联系了管金生。
  按当事人的描述,当时的场面很是耐人寻味。
  尉文渊直接问:“你在哪儿?”
  管则回答:“在外面。”
   “今天场内发生的事你知不知道?怎么回事?”
   “我不知道。”
   “这么大的事情你不知道?”
   在尉文渊的一再追问下,管金生无法再兜圈子了。
   “公司几个年轻人,很义愤,说多方利用内幕消息……”管金生在电话那头说。
  有人算过一笔账,按照16时22分13秒的交易价格151.30元到期交割,万国证券赔60亿元;如果按147.40元的收盘价算,万国赚42亿元。
   当晚,管金生和尉文渊就“算”与“不算”发生了激烈的争论。
   尉文渊认为,违规交易的结果是有问题的,如承认该交易,无疑于认可违规交易,而管金生坚持要算这笔交易。
   根据统计,2月23日收市后,“327”的持仓总量高达1400万口,若单边计算,约合人民币2800亿元,是“327”相应的现货债券的12倍。熟悉期货交易的人都知道“钱永远比货多”的道理。即如果算上最后8分钟交易,市场的波及面将非常大。
   事后,在接受媒体采访时,尉文渊解释说,“第一,市场波及面会大好多。一大批机构都会垮,甚至银行也会受到影响。第二,违规交易造成的利益格局改变是不能认可的,否则变成了鼓励违规;当然,还有一个很大的问题,就是不要造成社会影响,出现类似‘8·10风波’的事件,影响金融改革的进程。”
  从“维稳”的宏观角度出发,尉文渊绝对不能让类似于“8·10风波”在国债期货上发生。就这样,“取消最后7分47秒的交易”决定下来了。
  当晚11点,上海证券交易所发出通知,决定取消2月23日16时22分13秒之后的所有交易……当日“327”国债的收盘价为违规交易前最后签订的一笔交易价格151.3元。
  空方败了,多方赢了!万国证券赔60亿!
  2月24日,万国证券公司发生挤兑……
       1995年5月17日,中国证监会鉴于中国当时不具备开展国债期货交易的基本条件,发出《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》,开市仅两年零六个月的国债期货无奈地划上了句号。中国第一个金融期货品种宣告夭折。
  同年9月20日,国家监察部、中国证监会等部门都公布了对“327事件”的调查结果和处理决定,决定说,“这次事件是一起在国债期货市场发展过快、交易所监管不严和风险控制滞后的情况下,由上海万国证券公司、辽宁国发(集团)公司引起的国债期货风波”。1996年4月,万国不得不与它当年最强劲的竞争对手申银证券公司合并。
  “327”国债参与者如是说:“这个事件对中国期货业影响实在太大了,经历过的人一辈子都忘不了。”“327”国债期货合约上惊心动魄的厮杀,现在说来依然历历在目。当时期货市场管理很乱,国债期货是十分狂热的。
       1995年3月,周道炯接替刘鸿儒出任证监会主席。刘鸿儒接任证监会首任主席职位的时候,曾对有关领导说,“你是要我上火山口。”两年后,“327”国债期货违规事件发生后,刘鸿儒离任。外界评论,两年前,他完全说中了自己的命运。
  1995年5月17日中国证监会鉴于中国当时不具备开展国债期货交易的基本条件,发出《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》,开市仅两年零六个月的国债期货无奈地划上了句号,中国第一个金融期货品种宣告夭折。
  周道炯为了给“327事件”善后也是大费周折。
  要知道在当时,已经有大量的机构和中小投资人参与到国债期货市场,据不完全统计,“327”事件牵涉利益达上百万人。作为证监会的核心人物,周道炯无可避免地被卷入了这个漩涡当中。
  周道炯接受媒体采访时曾回忆道:
  我刚刚上任,还在保利大厦上班的时候。当时上海出了“327”国债期货事件,有一些期民就跑到保利大厦,闹着要跟我们期货部的一起跳楼同归于尽啊。那厉害啊。
  后来,值班室给我打电话,说我们刚才接了一个电话,从云南那边打过来的。他们说准备运一车炸药,明天要炸证监会。他现在已经出来了,给我们报个信。当时问他姓什么叫什么他也不讲。 接到这个电话后,值班室很紧张,马上跟我报告。 我马上打电话给周正庆, 周正庆当时是副秘书长,国务院管证券的。他一听,说这个问题大,你打电话给何椿霖。我一打给何椿霖,何椿霖说赶紧找公安部的陶部长陶驷驹,叫他采取措施。打陶驷驹电话,没人接。我就要到公安部值班室 ,在电话里就自报家门,姓什么,叫什么,干什么,说刚才奉了两位秘书长的命令, 叫我给你们陶部长汇报情况。同时我给家里值班室和几个副主席还有办公室主任,讲了这个情况。第二天上班,一到门口,便衣、公安、摩托车,还有好几只警犬, 把我们证监会楼上楼下,整个办公楼统统都搜了一遍,没发现什么, 虚惊一场。
  9月15日,上交所理事会免去尉文渊总经理职务。被免职理由与 “327”事件无关。
   万国证券经此一仗,元气大伤,不久被重组。1996年7月16日,阚治东执掌的申银证券与万国合并。  
    1995年4月,管金生辞职。5月 19日,管金生被捕,罪名为贪污、挪用公款40余万元,但没有违反期货交易规则的说辞。据说,1995年的2月23号,管金生曾对尉文渊说,改革开放都是几年了,国家还能把我怎么样?
   1997年2月3日,管金生被判处有期徒刑17年。 在法庭上,他无语向天,没有请任何辩护律师,也谢绝了法庭为其指派的辩护人,黯然接受了对他的指控。  
   后来,有人在上海提篮桥监狱里见过管金生。进去几年了,管金生已不像刚开始时的躁怒,心态平和多了。据说,在监狱里他又回到了翻译岗位,翻译了不少东西,主要是全球化和各国经济的文章。
   2003年,管金生保外就医,赋闲在家。想当初,万国证券使管金生一举成名时,他曾应美国CNN广播电视公司的邀请,作为中国金融界第一人,在该公司直播中心用英语向全球介绍上海证券市场;还曾打起了“万国证券,证券王国”的旗号,声言要令万国成为中国的野村、美林;1994年,他更提出万国证券“要在 2000年进入世界十大券商”。
  尽管最后反手做多,但辽国发也未能逃过厄运。
  “327”事件后,上交所发现辽国发分仓帐户多达八百多个,且其提供的大批国债入库通知单都是空头支票。辽国发引出的问题绝不只此, 1996年4月,最高人民法院明确要求各地中止对涉及辽国发经济纠纷的判决,由公安部门进一步侦查,并于1997年1月在武汉召开了涉及8个高级法院、5 个中级法院的协调会。
  最后定案是:辽国发董事长高岭等人,采取私刻公章、伪造证书和票据等欺诈手段,在沈阳、武汉等地大肆进行非法融资和借券、证券回购、炒作期货、股票等体外经营,负债98.66亿,资产合计82.62亿元,资产与负债差额16.04亿元,给国家造成了巨大的经济损失……
  辽国发的当家人高岭兄弟从此逃亡,不知所踪。
  做空的损失惨重,多方自然大获全胜。“327”国债期货事件一举奠定了中经开在证券市场的显赫地位。
  2002年,《财经》杂志曾在报道中写道:至今为人公认的是,“327”国库券的贴息计划显然遭到泄密。中经开得天独厚的财政部背景令人不得不疑:中经开的第一任也是唯一一任董事长,是原财政部副部长田一农,以后则长期只有总经理,均出自财政部。 1995年时的总经理朱扶林是第二任,即是原财政部综合计划司司长,当时主管证券、期货业务的中经开一代“枭雄”戴学民亦出自财政部综合计划司。
   然而经过这一仗大胜的中经开并没有因此有巨额利润入帐,1995年底接任中经开第三任总经理的韩国春(前财政部部长助理)向《财经》证实:“327给中经开的利润连1个亿都没有。”
   据市场各界推测,中经开江浙一带证券营业部的私人客户都大赚特赚 ,将万国证券和所有空头的几十亿资金全部瓜分,造就了江浙一带一大批富豪!其中几位现在依然在期货界、证券业、房地产业,旗下上市公司生意红火。
  申银在327事件中,也险些落马,当时申银的仓位也不小,共有50万口,也突破了上限,而且和管金生一样,阚治东也是看空的。
  2月23日当天,申银总部还有10多万口空单,刚好那天阚治东不在上海,营业部的经理本想和管金生一起做空,但因为找不到阚治东,自己不敢作主,于是就没有入场。
  申银在此事件中,就旗下的威海路营业部亏损了4000万,不过此前申银也在327国债期货中赚了几千万,盈亏相抵,损失不大。
  在万国证券垮台后,申银将亏损十几个亿的万国并购了,从此申银万国成了证券业响铛铛的老大,用5个月的时间,赚了6个亿的利润。阚治东的事业更上层楼。
  327事件时,魏东站在中经开一方,通过327一战,魏东完成了自己的原始积累,从此一发不可收拾。
  从1994年起,唐万新便纠集以前的朋友同学,即所谓的“德隆老战士”,在北京、上海、武汉等地大举进入二级市场和国债期货市场。此时的唐万新与这些中国股市早期教父相比,只是一个跟庄的大户而已。
   在327事件中,唐万新也和管金生站在了同一条战线上,也做空。结果,蒙受了1亿元左右巨亏。好在还有一级半市场支撑德隆半壁江山。在国债期货中,遭遇了重创的唐万新也并未放弃二级市场。

  327国债事件,是中经开与万国的对赌,中经开开的是多仓,万国证券开的是空仓,
细究起来,其实这个理解有一定误差。
        在上交所的会员里,9家外地机构,实力最强的是代表工、农、建席位入市的华夏、南方、国泰;但这三家,由于持有大量的现货;所以,很少染指国债期货。
  剩下的6家,规模很小,以财政部为背景的中经开是6家里最大的一家;一般人也不太在意中经开的动向,但万国与中经开不是对手关系,因为他们都是“做市商”。
  为了稳定债券现货,中经开自觉地开通国债现货,并且主动进行“平准式”的交易,低买高卖,维持价格的稳定。
  由于财政部头寸大,有一段时间,在个别品种上,中经开的交易量,一度接近万国证券。
  中经开的操作逻辑是,在低价位“核销”一部分现货,财政部会给他一定差值补贴。
  与中经开不同,万国证券是基于中小散户的立场入市交易的;双方“角力”的地方,不是做多头还是做空头,而是对于国债现货的利率究竟定位于多少才是合理的利率?
  在这一点上,双方的认识,其实是一致的,彼此均是“做市商”,否则,“327国债期货”这个品种也不会从初期上市时的70元左右,一路猛涨到“327事件”暴发时的150元。
  从根本上说,万国与中经开,本来就不是对手的关系;也不存在“多空对赌”的必然,因为,如果万国抬高了债券的实际利率(沽空价格),对谁更有利呢?当然是中经开当时的重要股东之一 ——国家财政部;同样,如果中经开压低了债券的实际利率(拉高价格),对谁更有利呢?当然是持有现货的老百姓。
  问题是出在利率的突然调整上。
  1995年央行的货币政策,是收紧资金,回笼货币;市场内的存量资金,极度紧张。
  万国与中经开,如果选择拉高现货,就可以通过回购,兑现更多的差价。但是央行希望国债的交易价格与回购价格差价再少一些;财政部则与央行的立场相反,因为差价大一些,有利于通过新券的不断发行,逐步扩张融资规模,发新券还旧券。
  1994年,财政部对于下一年的国债发行量,要求不能低于上年;由于物价不稳,债券发行非常困难。
  事件的起因,是由于“327国债”的保值贴补率(其实就是直接加息)。事实上,调整债券的利率,对于可交易品种的杀伤力极其巨大。
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